O cenário macroeconômico global segue marcado por inflação mais persistente, juros elevados e aumento da volatilidade geopolítica após a intensificação das tensões no Oriente Médio. O petróleo permanece acima de US$ 100 por barril, pressionando combustíveis, cadeias produtivas e expectativas inflacionárias ao redor do mundo. Mesmo com a curva futura do Brent indicando uma acomodação gradual dos preços ao longo dos próximos trimestres, os impactos indiretos sobre custos industriais e serviços seguem relevantes, reforçando um ambiente de juros altos por mais tempo nas principais economias globais.
Nos Estados Unidos, a economia continua demonstrando resiliência. O consumo doméstico avançou 2,5% em termos anualizados no primeiro trimestre de 2026, sustentado principalmente pelo setor de serviços e pelos investimentos em tecnologia. O mercado de trabalho segue sólido, com taxa de desemprego projetada em 4,4% para 2026, enquanto os dados mais recentes de payroll indicam estabilização da dinâmica de contratação após a desaceleração observada ao longo de 2025.
O ponto central para uma possível flexibilização monetária por parte do Federal Reserve ao longo do segundo semestre era justamente uma deterioração mais clara do mercado de trabalho americano, algo que, até o momento, não vem acontecendo. Pelo contrário, os indicadores continuam sugerindo uma economia resiliente, com geração de empregos ainda consistente, crescimento da renda do trabalho e ausência de sinais mais relevantes de enfraquecimento da atividade. Esse ambiente reduz significativamente a necessidade de estímulos monetários no curto prazo.
Além disso, a inflação americana continua sendo o principal ponto de atenção. O PCE de março acelerou para 3,5% na comparação anual, impactado principalmente pela alta de 21% nos preços da gasolina. O núcleo da inflação segue pressionado, com a média móvel trimestral anualizada do Core PCE atingindo 4,4% em março. A expectativa é de que o núcleo do PCE encerre 2026 próximo de 3,1%, ainda acima da meta do Federal Reserve.
Esse ambiente levou o mercado a reprecificar o ciclo monetário americano, reforçando a percepção de que o processo de flexibilização será mais lento do que o esperado anteriormente. A taxa dos Fed Funds deve encerrar 2026 em torno de 3,6%, em um cenário ainda marcado por inflação resiliente e atividade econômica relativamente sólida. Na nossa avaliação, o cenário atual não sugere uma flexibilização relevante da política monetária americana ao longo do segundo semestre, especialmente enquanto o mercado de trabalho continuar apresentando sinais de resiliência.
No Brasil, o ambiente macroeconômico continua relativamente mais favorável em comparação com outros emergentes, especialmente em função do fortalecimento das contas externas e da expansão da produção de commodities. O superávit comercial projetado para 2026 é de US$ 90 bilhões, enquanto o déficit em transações correntes deve recuar para 2,3% do PIB, ante 3,0% observados em 2025.
A produção brasileira de petróleo segue em forte aceleração e atingiu recorde histórico de 4,2 milhões de barris por dia em março de 2026. As exportações de petróleo e derivados devem alcançar US$ 78 bilhões neste ano, levando o saldo comercial do setor para aproximadamente US$ 48 bilhões, maior nível da série histórica. O fluxo cambial também voltou a ganhar força, com entrada líquida de US$ 9,3 bilhões em abril, melhor resultado para o mês desde 2018.
Além do petróleo, o agronegócio continua contribuindo positivamente para a atividade doméstica. A produção de grãos deve atingir novo recorde em 2026, com crescimento de 1,2% frente à safra anterior, enquanto a produção de soja deve avançar 4,5% no período.
Os dados de atividade econômica do início do ano também surpreenderam positivamente. O cenário de reaceleração no primeiro semestre ganhou força principalmente através do comércio e da indústria de transformação, reforçando a expectativa de crescimento do PIB entre 1,7% e 1,9% em 2026. O mercado de trabalho segue aquecido, com desemprego em níveis historicamente baixos e aceleração da massa salarial real.
Apesar disso, alguns indicadores começam a apontar desaceleração gradual da economia, especialmente nos segmentos mais sensíveis aos juros. O mercado de crédito já mostra redução do ritmo de concessões, enquanto a inadimplência e o comprometimento de renda das famílias permanecem elevados. Além disso, a taxa de desemprego dessazonalizada apresentou alta pelo terceiro mês consecutivo, refletindo os primeiros efeitos mais relevantes da política monetária restritiva sobre a atividade doméstica.
No campo inflacionário, o ambiente segue desafiador. O IPCA-15 de abril avançou 0,89%, reforçando a percepção de pressão inflacionária ainda relevante no curto prazo. Os dados reforçaram uma deterioração qualitativa importante da inflação, especialmente nos componentes ligados a serviços, alimentação e núcleos inflacionários.
A projeção para o IPCA de 2026 foi revisada para 4,9%, refletindo a combinação de núcleos de inflação em aceleração, inflação de serviços ainda resiliente e pressão adicional dos bens industriais e combustíveis. A defasagem dos combustíveis permanece elevada, próxima de 45% para gasolina e diesel antes de eventuais compensações, mantendo assimetria altista para a inflação ao longo dos próximos meses.
Apesar da deterioração recente das expectativas inflacionárias, ainda entendemos que parte importante do efeito da apreciação cambial observada nos últimos meses não foi totalmente incorporada à dinâmica de preços doméstica. O real voltou a operar abaixo de R$ 5,00 por dólar em determinados momentos, movimento que tende a gerar algum alívio sobre bens comercializáveis, combustíveis e parte da inflação industrial ao longo dos próximos trimestres.
Nesse contexto, o COPOM manteve a continuidade do ciclo de cortes, levando a Selic para 14,50%, mas reforçando uma comunicação significativamente mais cautelosa. O mercado passou a revisar para cima as expectativas para a taxa terminal de juros, com o contrato futuro de janeiro de 2027 negociando próximo de 14%, refletindo um cenário de inflação mais persistente e maior incerteza global.
Na nossa avaliação, entretanto, essa precificação parece excessivamente conservadora neste momento. Entendemos que a desaceleração gradual da atividade doméstica, somada aos efeitos defasados da política monetária restritiva e ao impacto da apreciação cambial sobre a inflação, ainda pode abrir espaço para uma trajetória adicional de cortes de juros ao longo dos próximos trimestres. Assim, seguimos vendo a Selic encerrando 2026 em um intervalo entre 12,5% e 13,0%.
